Раст цена и стабилан курс динара – превара или чудо?

Избор валутног режима (категорије девизног курса) зависи од стања дате привреде, њене конкурентности и извозне способности, стања платног биланса, висине спољне задужености, инфлације и других макроекономских параметара у одређеном временском периоду.

Код нас се већ више година званично води политика тзв. „руковођеног флексибилног (пливајућег) курса” динара (managed floating), коју спроводе многе земље у транзицији, уместо ранијег фиксног курса везаног за немачку марку. Овакав режим, који је компромис између фиксних и флуктуирајућих курсева, кога неки називају „прљаво пливајућим”, требало би да узме у обзир добре стране обе варијанте курса: предности дисциплине фиксног курса и веће деловање тржишта код флуктуирајућег курса. Иако је флексибилни курс као тржишно решење бољи од фиксног – без обзира на избор валутног режима – потребна је координација монетарне и фискалне политике за стабилност девизног курса.

Режим флексибилног курса динара Народна банка Србије (НБС) утврдила је у сагласности са Владом и ММФ-ом, као најмање ризичан модел за привреду Србије и прати његово кретање, јер је он у вези са остваривањем основних циљева централне банке, као што су очување стабилности цена и одржавање финансијске стабилности.

Расправа око режима фиксног или флексибилног курса динара – ако се посматра спољотрговински биланс као главни показатељ „здравља” домаће валуте – своди се на питање да ли вршити чешће девалвације или пустити динар да стално депресира. Фиксни курс треба бранити са високим девизним резервама, а са друге стране, слободно флуктуирање курса динара може својом нестабилношћу да изазове велике и непредвидиве осцилације на девизном тржишту – добро знане из искустава многих земаља.

Руковођено флексибилни курс динара, односно „монетарна политика циљане инфлације” (3 одсто плус минус 1,5 одсто), је боље решење за Србију од фиксирања курса – јер даје више еластичности финансијском систему. Зато је за Србију боље да се кроз промену курса, слабљење динара обави кроз део прилагођавања, јер у случају фиксног курса, прилагођавање је једино могуће кроз смањење плата и цена што води у рецесију.

Курс динара

НБС одређује курс на основу понуде и потражње, а интервенише на девизном тржишту само у случају спречавања великих дневних осцилација курса, без, како наводи, усмеравања курса у одређеном правцу.

Званично, она може да спроводи интервенције на девизном тржишту ради „ублажавања прекомерних краткорочних осцилација курса динара према евру, као и ради очувања стабилности цена и финансијског система и одржавања адекватног нивоа девизних резерви, у складу са Меморандумом НБС о циљању (таргетирању) инфлације као монетарној стратегији и програмима монетарне политике”. Међутим, НБС држи курс динара фиксираним – некада бранећи га од слабљења, а некада и од јачања – а све интервенције подводи под спречавање великих дневних осцилација.

НБС је на међубанкарском девизном тржишту од почетка ове године до краја октобра нето купила 3,4 милијарде евра, ради „одржавања релативне стабилности курса динара према евру у условима изражених апрецијацијских притисака на домаћем девизном тржишту”, саопшено је из ове институције, док није било нето продаја евра (што је, углавном, случај од 2017).

Централне банке сматра да је у „последњих 10 година неупитна постала стабилност домаће валуте, и да је потпуно погрешно рећи да је у питању дефакто фиксни курс, како поједини наводе”. Такође, каже да релативна стабилност курса неће имати алтернативу, јер представља основ стабилности у свим другим сегментима наше економије, номинално сидро монетарне и финансијске стабилности земље.

Такође, и из српског министарства финасија наводе да је „овај курс сидро у борби са инфлацијом” и да нема потребе да се он мења, упркос многим критикама компетентних стручњака на рачун вођења политике курса динара.

Потпуно су у праву и поједини домаћи опозициони представници који тврде да „стабилан курс динара наноси штету извозницима у Србији, и да је потребно одбацити монетарну политику којом се динар одржава на истој вредности већ више од 10 година”.

Фиксирање курса

Морамо рећи да последњих десетак година НБС и Влада воде штетну континуирану политику знатно прецењеног курса домаће валуте, што даје нетачне процене и износе за бројне макроекономске параметре. И поред супротног става званичне економске политике и неких економиста блиских власти – девизни курс динара је де факто фиксан, на око 117 динара за евро, и то је једина „роба” која није поскупела дужи низ година.

Динар је прејак и овакав девизни курс и девизна ликвидност могу се одржавати једино новим задуживањем. Српске власти користе курс динара као антиинфлациони инструмент – што је лоша политика и доводи до погоршање спољнотрговинског биланса земље, великог раста спољног дуга и раста унутрашњих дугова.

Што се тиче слабости фиксних курсева, они захтевају веће девизне резерве за одбрану курса и угрожавају извозни потенцијал привреде, а домаћа привреда се теже повезује са светском привредом. Не доприносе платнобилансној равнотежи, смањују могућности деловања других инструмената економске политике и захтевају додатне мере за усклађивање цена у земљи, са ценама иностраних партнера.

Национална привреда је подређена потребама одржавања оваквог девизног курса – где је домаћа валута често прецењена – па могућа девалвација поништава многе предности фиксног курса. Код овог режима курса губи се аутономност у вођењу монетарне политике, јер се не може истовремено контролисати количина новца и валутни курс, а трошак одржавања фиксног курса је сувише велики. Режим фиксног девизног курса, за краткорочну стабилизацију тржиста примењују, углавном, земаље са високим спољотрговинским суфицитом, као и земље у развоју бивше колоније, које фиксирају своју националну монету за јаку валуту земље метрополе.

Даље, рецимо да у негативне последице фиксирања курса у средњем и дужем периоду примене, збирно може да се наведе следеће:

• фиксни курс у условима раста цена доводи до пада конкурентности, извоза и пораста увоза;
• највише користи има увозни сектор, а губитак извозни, смањују се девизне резерве;
• домаће тржиште је препуштено иностраним компанијама – што гуши домаћу производњу, запосленост и технолоски напредак;
• долази до економске рецесије и продубљивања кризе;
• повећава се спољна и унутрашња задуженост;
• расте неликвидност у привреди и опадају домаће инвестиције;
• долази до бекства капитала и одлива мозгова у иностранство;
• расте социјална и друштвена нестабилност, слабе државне финансије и шири се унутрашња неравнотежа.

Јак динар делимично одговара увозницима; затим онима који плате примају у динарима; дужницима чији су кредити индексирани у страној валути; динарским штедишама, као и банкама са „домаћом” штедњом. Слаб динар, у принципу, одговара доминантним извозницима; затим онима који приходе имају везане за евро; девизним штедишама; банкама које депозите заснивају на позајмицама из иностранства, као и мењачницама. Генерално говорећи: никоме не одговара нестабилан курс. Интересним групама одговара или јак или слаб динар.

Прецењени курс динара

Већ више година имамо неодрживу ситуацију тј. јаку валуту а слабу економију, нарочито извозну, тако да прецењеност динара неће моћи да се одржи на дужи рок. Одржавање вештачки јаког динара је била политичка одлука, између осталог, због интереса шпекулативног капитала да јефтино дође до девизних средстава, али такође, и због дугова становништва и привреде по разним основама, који би депрецијацијом домаће валуте порасли.

Прецењени динар фиктивно увећава бруто домаћи производ (БДП), плате и пензије (у еврима), а фиктивно смањује јавни дуг земље. БДП се утврђује у домаћој валути, па се онда множи са прецењеним курсом динара, након чега добијамо нетачне и нереалне макроекономске показатеље – чиме се домаћа власт стално хвали на „велика звона”. Великој већини грађана и породица у Србији није битно колико примају евра, већ колико са својом платом и пензијом могу да плате основне трошкове – комуналије, храну и друге елементарне потребе. Међутим, прецењени курс динара знатно је повећао увоз и незапосленост, а дестимулисао извоз.

Србија је у робној размени са иностранством прошле године имала минус од око 11 милијарди евра, а курс динара је као и преходних година остао непромењен (поређења ради, на крају 2006. дефицит је износио око 6 милијарди евра и растао је наредних година). Државни званичници се хвали стабилношћу домаће валуте – а подаци заправо показују да је од око 15 милијарди евра укупне штедње грађана, само око 750 милиона евра чини динари, што је свега око пет одсто. То јасно показује да у домаћој јавности још увек нема довољно поверења у дугорочну стабилност домаћег новца и поред (успореног) спровођења процеса „динаризације”.

Нема промене курса динара, јер девизе у Србију пристижу у довољној вредности из више извора. Ту су, пре свега, стандардни приливи од радничких дознака (наших гастарбајтера) од прошлогодишњих званично 3,3 милијарде евра (плус знатан неевидентиран део у готовини), као и око 4,4 милијарде страних инвестиција. Великим делом, вредност домаће валуте одржавана је и емитовањем хартија од вредности НБС и Владе – што је поспешивало стварање привида макроекономске и динарске стабилности и повећања девизних резерви, док је држава ишла у нова задужења.

Бруто девизне резерве земље су на крају октобра ове године биле на рекордном нивоу од преко 24 милијарде евра (што је највећи ниво од 2000. године од када се примењује нова методологија обрачуна). Нето девизне резерве (бруто девизне резерве умањене за девизна средства банака по основу обавезне резерве – обавезе према ММФ-у по основу аранжмана и другим основама) износиле су преко 20 милијарди евра. На овом нивоу девизних резерви земље обезбеђује се покривеност новчане масе – М1 од 182 одсто и 6,5 месеци увоза робе и услуга, што је више него двоструко изнад стандарда којим се утврђује адекватан ниво покривености увоза робе и услуга девизним резервама, показују подаци НБС.

Динар је прецењен у односу на евро – посебно ако се посматра ниска конкурентност домаће привреде и њене слабе извозне перформансе – што даље погоршава стање трговинског биланса, урушава расположиве капацитете и запосленост извозне привреде.

Вештачко одржавање курса

Да је курс динара знатно прецењен нема никаве дилеме, али није лако тачно одредити колико то износи у процентуалном смислу. Навешћемо овде две пројекције курса, које су се појавиле у последње време.

Према једној економској пројекцији из 2020. године, курс је требало да износи бар 160 динара за евро, односно процењено је тада да је динар прецењен за око 40%, и да је у протеклим годинама курс макар делимично пратио раст цена – била би друга ситуација. Привредни раст би био далеко већи, можда бисмо у првим годинама имали у еврима мање плате и пензије, али би за њих могли више да купимо. Девизни курс треба да буде у служби економије, а не „политичка категорија”.

Према најновијој економској анализи о ситуацији у Србији, која се управо појавила у новембру ове године, а прати период од 2012. до средине 2023. године, у делу који се односи на курс динара, уз уважавање разлика између ниже стопе инфлације у еврозони и више у Србији у претходних 12,5 година, реални девизни курс евра требало би да буде око 142 динара – што значи да је динар тренутно прецењен за око 21%, Или је толико евро потцењен.

У 2012. је требало да износи око 113 динара за евро са постепеним растом до горе наведеног нивоа 2023. године. За толико процената је надуван и БДП, који званично износи око 69 милијарди евра у овој години (уместо стварних око 55 милијарди евра), а јавни дуг би уместо званичних 35 милијарде евра порастао за око четири милијарде евра, и у августу ове године достигао око 39 милијарде евра, односно око 57% БДП-а.

Представници извозне привреде, који послују у амбијенту који је доста неповољан и непредвидив знатно губе у приходима са садашњим закованим курсом од око 117 динара за евро, па сматрају да би он требало да се врати на минимум 125, па и 135 динара за евро. Подсећања ради, за протеклих 10 година у периоду од 2004. до 2014.године, цене су у земљи порасле за око 180%, а курс динара је ослабио само нешто преко 80% – што јасно говори о вештачком одржавању курса.

„Мач са две оштрице”

Сваки курс може краткорочно „присилно“ технички да се помера надоле или нагоре, манипулисањем новчане масе уз одређену цену коштања. Али, дугорочну стабилност курса динара није могуће постићи без отклањања фундаменталних неравнотежа, односно спровођења структурних промена домаће привреде. Она подразумева пореску реформу и ригорозну финансијску дисциплину, смањење потрошње, платнобилансног (пре свега, спољнотрговинског) и фискалног дефицита и инфлације, повећања приливе страног капитала, домаће конкурентности и девизних резерви, као и озбиљне реформе јавног сектора.

Пошто је курс одраз стања у српској привреди, мање потребе за прилагођавањем девизног курса ће бити, уколико структурне реформе буду боље и успешније. Реални и равнотежни курс динара, као пресек стања платног биланса, пре свега спољнотрговинског, треба да буде трајно опредељење домаће монетарне политике.

Мора бити у функцији повећања производње, запослености, наше конкурентности на светском тржишту и смањења дефицита спољнотрговинске размене. Нереални девизни курс води ка неекономској алокацији националних ресурса и расподели националног дохотка. Насупрот њему, реални курс подстиче конкурентску способност извозника и омогућава развој нових индустрија, које у условима прецењене домаће валуте нису имале своју економску оправданост.

Адекватно вођење курса динара требало би да стимулише конкурентнија предузећа, извоз, штедњу, води већој стабилности тржишног курса динара и утиче на елиминисање „сиве“ економије и разних монополистичких, посебно јаког увозног, лобија.

Снага домаће валуте зависи, пре свега, од извозне снаге наше привреде и прилива иностраног капитала, посебно продуктивних инвестиција, које повећавају запосленост домаће радне снаге. Динар ће јачати ако расту наш извоз и стране директне инвестиције, и обрнуто – динар ће слабити, ако нам је слаб извоз и недовољан прилив инвестиција. Србија има велику зависност од прилива страног капитала, а без њега троше се девизне резерве.

Зато су услови које нуди држава за стране улагаче изузетно повољни, почев од јефтиних сировина и радне снаге, често бесплатног земљишта, до разних субвенција и пореских олакшица – што је мамац за инвеститоре. Међутим, требало би више јачати и подстицати и домаће инвестиције које су трајнији извор прихода за разлику од страних инвеститора, који после одређеног времена могу да се повуку и затворе фабрике и фирме, када остваре или неостваре планирани профит, а отпуштене раднике препусте држави да решава њихове егзистенцијалне проблеме.

У Србији је било више оваквих случајева последњих година, због чега су избијали чести раднички штрајкови. Пошто стране инвестиције могу да буду и „мач са две оштрице”, у политици њиховог привлачења треба бити крајње опрезан – а не по сваку цену довлачити разноразне инвеститоре ради стицања политичких поена.

Курс динара треба да се формира на тржишту, као и сваке друге робе, а интервенције НБС да буду веома дискретне, само онда када дође до већих одступања курса. Зато је потребан одређени благи тренд депрецијације курса, да би се побољшала конкурентност домаће привреде и смањио огроман спољнотрговински дефицит, који расте сваке године.

Девалвација динара

Да би се боље сагледала комплексна ситуација око формирања девизног курса динара, осврнућемо се овде на нека ранија југословенска и српска искуства.

Девалвације динара у некадашњем режиму фиксних курсева у СФРЈ и СРЈ, пре свега, због нееластичности цена, углавном, нису биле ефикасна мера за елиминисање платнобилансних, структурних и развојних неравнотежа – већ су имале инфлаторно дејство на кратак и дужи рок.

Девалвација је одлука монетарних власти о смањењу вредности валуте, односно смањење спољашне вредности валуте једне земље према једној или више страних валута и/или злата. Она је, значи, званична промена паритета неке националне валуте утврђивањем њене ниже вредности у односу на неку стабилну валуту или на неко друго мерило. Девалвација је изненадан пад вредности једне валуте у односу на друге валуте, до које долази када трошкови неке земље расту брже од трошкова њених конкурената и њен извоз више није ценовно конкурентан. Девалвације валуте погоршавају активности шпекуланата на девизним тржиштима.

Успех девалвације, као и депрецијације валуте великим делом зависи од кретања неколико група „еластичности” и то:

• еластичности домаће тражње за извозним производима;
• еластичности домаће тражње увозних производа;
• еластичности домаће понуде извозних производа;
• еластичности иностране понуде увозних производа.

Математичка интерпретација се онда може свести на тзв. Маршал-Лернерово правило, које показује да ће девалвација имати позитивног ефекта на платнобилансно прилагођавање само ако је „збир еластичности иностране тражње за извозом и домаће тражње за увозом већи од један”.

Ови услови углавном, нису постојали у нашем окружењу, па после спроведене девалвације са макроекономским неравнотежама, врло брзо је поново могло да дође до раскорака између званичног и тржишног курса, а тиме и до новог притиска за новом корекцијом курса, и тако у круг, али на све вишем нивоу цена.

Као минимум за евентуални успех девалвације потребан је политички консензус са мером стабилизације, односно додатне девизне ресерве да би се бранио нови курс, као и адекватна и дисциплинована монетарна и фискална политика. Девалвација динара доводи до смањења производње и потрошње, обара животни стандард и плате – што може довести до притиска за ново штампање новца. Још је чувени Џон Мајнард Кејнз, теоретичар државног капитализма, мислећи на девалвацију, рекао да „нема префињенијег и сигурнијег средства ремећења постојеће основе друштва него што је упропашћавање монете”.

Нека емпиријска израчунавања показивала су да је у просеку сваки проценат девалвације динара краткорочно доприносио расту инфлације за око 0,3 одсто (око 0,6 одсто на рок од годину дана), па је, углавном, већи учинак био на повећању цена него самог извоза. Услов је да други фактори не неутралишу инфлациони раст, који би био подстакнут растом цена увозних роба. Оваква кретања нису важила и обрнуто, док је динар јачао.

Девалвацију (депресијацију) валуте ММФ истура у први план, као „критеријум извршења” (performance criteria) у програмима стабилизације за земље-чланице. Она је редован захтев ММФ-а за „исправљање домаћих и страних цена, како би се постигли краткорочни позитивни ефекти на платни биланс” земаља које му се обраћају за финансијску помоћ.

Све наше раније девалвације динара (укупно 24 у периоду 1952-2000.) имале су само краткорочне ефекте и дугорочна контрапродуктивна решења. Увек су биле несинхронизоване, усамљене, закаснеле, палијативне мере, а не део ширег, свеобухватног пакета ефикасне економске политике. Пошто је и ранијих година динар био пре „политичка” него економска категорија, девалвације су вршене за задовољење неких тренутних циљева – а не за ефикаснији привредни развој земље.

У пракси је познато да је – поред релативно високог нивоа резерви за спровођење фиксног курса – потребно и спречавање раста цена, односно ефективне тражње преко рестриктивне кредитно-монетарне политике, као и повећано администрирање за ограничавање увоза. Познато је да фиксни курс може „ојачати стабилност цена у земљама које стварно спроводе финансијску дисциплину”. У земљама где то није случај – попут наше – озбиљни економски проблеми ће се појавити, без обзира на режим курса валуте.

Познати светски економиста, нобеловац Пол Кругман, је још 2012. године (у Београду) изјавио да Србији не би саветовао фиксирање девизног курса и да би то „било погубно решење”. Иако је динар тада доста ослабио, он је сматрао да је његова вредност и даље прецењена. За проблем дефицита у спољној трговини дао је једноставан рецепт, који се сводио на потребу „повећања извоза”, и то да би депрецијација динара повећала конкурентност земље.

Србија, односно бивша СФРЈ, већ је – као што је познато – имала негативна искуства са фиксирањем курса динара. На пример, уведен је овакав режим курса 1990-1991. године у сарадњи наше савезне владе са познатим америчким економистом, Џефријем Саксом. Тада је национална валута фиксирана на ниво од 7,9 и 13 динара за немачку марку, а грађани Србије то време кратко памте по релативно високом животном стандарду.

Међутим, фиксни курс, којим се покушало реформисање домаће привреде у условима великог раста цена, истопио је тада релативно високе девизне резерве НБС за преко 6 милијарди долара. Овакав курс имали смо и 1994. године, када је на кратко била изједначена вредност динара и марке. Последња девалвација динара извршена је крајем 2000. године, када је утврђена нова вредност од 30 динара за марку.

Прилагођавање курса

Поменимо овде и „покретне зоне”, као могућу варијанту девизног курса између фиксних и чисто флуктуирајућих курсева валута. На пример, НБС би могла да у оквиру разних расположивих девизних аранжмана, за један одређени прелазни период примени и модел тзв. „покретних-пузајућих тачака или паритета” (crawling peg, crawling band). То би значило да када девизни курс пређе границе у којима званично утврђен курс осцилира, онда би се одредио нови курс динара са новим маргинама флуктуација.

Прилагођавање курса би се вршило чешће у мањим износима, али у интервалима који не би били унапред утврђени. То би амортизовало могуће снажне монетарне ударе на домаћу привреду. Валута може да се прилагођава према одабраним квантитативним индикаторима (рецимо, разлика у инфлацији према главним трговинским партнерима), што намеће одређена ограничења у вођењу монетарне политике.

У оцени предности овакве варијанте курса динара је постизање стабилнијих услова привређивања, јачање динара као платног средства, растерећење девизних резерви да бране курс, мањи обим интервенција централне банке, смањење спољнотрговинског дефицита, као и либерализација спољне трговине земље. Нормално, ни овај режим није имун на одређене слабости, у које се, рецимо, могу навести шпекулације и дестабилизација девизног тржишта, као резултат злоупотребе информација о намераваној промени курса домаће валуте.

***

За земљу је карактеристично да има висок коефицијент увозне зависности, а просечне цене српских извозних производа су ниже од увозних цена, па Србија има сталан спољнотрговински дефицит са негативим „односима размене” (terms of trade) са иностранством. На дужи рок, Србија мора у међународној трговини да постиже позитивне односе размене (да што мањи обим извоза размењује за што већи обим увоза), односно да на дужи рок остварује константан девизни приход од извоза робе и услуга довољно високе додатне вредности.

Вишегодишњи фиксирани девизни курс домаће валуте (који се понекад мења само у првој и другој децимали), пад домаће производње, велики и растући спољнотрговински дефицит и променљивост девизног прилива у појединим годинама – заправо показују да актуелна власт у вођењу домаће економије више спроводи импровизују, него што има јасну развојну политику.

Благи тренд депресијације курса треба да приближи динар његовој одрживој вредности и делотворно делује у правцу побољшања међународне конкурентности српске привреде. Раст извоза земље и већи девизни прилив су једини трајни извори за стабилизацију девизног курса динара, због чега подстицање извоза мора бити приоритет владине економске политике.

Дугорочно гледано, садашња политика курса је неодржива, па би требало предузимати одлучне мере, како би се постепено ишло на политику реалног курса домаће валуте, односно програмиране депрецијације.

Закључимо да у сваком случају није могуће дугорочно јачање динара, јер иза њега не стоји јака српска економија. Привреди не одговара нестабилан курс и велике осцилације, јер он повећава девизни ризик и инфлациона очекивања. Нормално је да српски привредници сматрају да је основно да имају предвидив и стабилан курс динара на основу кога могу да планирају пословне активности, али не и закуцани фиксирани и надувани курс који се годинама не мења и наноси штету држави, многим привредним субјектима и становништву.

Према томе, свима одговара стабилан динар, ако је то реално могуће постићи у овим турбулентним и кризним околностима, али не и знатно прецењен курс домаће валуте и потцењен евро – где се не узима у обзир велика разлика између домаће и иностране инфлације главних трговинских партнера (ЕУ) – што урушава динар, због чега је потребна промена начина вођења садашње монетарне политике земље.

Ако би Србија одлучила да и убудуће спроводи монетарну политику, као неке суседне земље (Хрватска, Северна Македонија, Босна и Херцеговина), курс динара би могао трајно да остане на истом нивоу. Рецимо Хрватска већ више од 2,5 деценије није имала већа улагања у своју индустрију, а курс националне валуте је стабилан, без значајнијег економског раста земље.

Спровођењем погрешне монетарне политике у протеклим годинама од стране носилаца власти, Србија се нашла у зачараном кругу са цементираним режимом курса и прецењеним динаром из кога се сада тешко излази. Раније и садашње искуство и последице вођења политике курса домаће валуте, о чему је било речи у овом тексту – нас учи да се треба клонити овакве погрешне политике курса динара, која отежава економски напредак и не обезбеђује довољан привредни раст.

---

Извор: Нови Стандарс